十年等一回之航运市场持续跟踪

　　投资建议

　　我们看好航运市场的长周期复苏，本篇报告旨在2月5日《十年等一回：航运市场周期分析》的基础上对航运市场近况进行跟踪：

　　干散货有望迎来季节性行情，集运、油运短期运价可能承压。

　　理由

　　航运是全球化市场，具有长周期特点（干散货大周期为7-10年）。

　　基于需求端复苏（全球经济增长带动贸易量增速回升，欧美经济PMI维持在接近60的高位）和供给端改善（在手订单占现有运力的比值处于20年历史低点且不能覆盖15年以上老龄船的更新需求，2016年运价处于近30年低点），我们认为全球航运市场在2016年触底，未来几年有望继续复苏。压载水公约（2019年）或促使老旧船拆解；低硫燃油限制（2020年）将提高燃油成本，限制加速航行；集运市场整合不断推进，集中度持续提升（CR10~80%）；以上因素都将为行业复苏及其可持续性带来正面影响。

　　三个子板块周期位置和季节性有所不同。干散货：BDI指数在2016年创历史最低点（672）后触底回升至2017年的1145点，但仍远低于历史均值1900，供给增速将确定性逐年放缓，竞争格局持续改善，春节后开工复产或将带来季节性上涨行情，FFA隐含运价在3~5月逐月上涨。集运：2016年全行业亏损后出现并购重组浪潮，去年在旺盛需求带动下复苏，虽然大船订单交付导致二季度即期运价承压，但三季度传统旺季值得期待，2019年继续周期向上确定性高，关注龙头公司的竞争策略、合同运价谈判情况。油运：2015年在海上浮舱需求等因素作用下运价冲高，新船订单大量累计导致供需失衡，随着运力逐渐交付，运价在2017年触底，拆解量大幅增加，2018年供需关系有望逆转，但上半年为需求淡季，建议密切关注原油补库存情况和四季度传统旺季。

　　盈利预测与估值

　　干散货推荐中外运航运（估值具有吸引力，对应于2018年0.7倍市净率，市值仅96亿港币，账上净现金达到44亿港币），关注中远海特交易性机会。集运推荐细分市场龙头海丰国际（对应2018/19年12.9/11.9倍市盈率，股息收益率为4.6%、5.0%）。油运建议关注有稳定盈利安全垫、弹性巨大、估值位于底部的中远海能（A/H股对应2018年16.7/9.9倍市盈率，0.8/0.5倍市净率）和招商轮船（对应于2018/2019年26.1/13.9倍市盈率）。

　　风险

　　全球经济增长低于预期，贸易保护主义风险，新船订单大幅增加以及运力交付超预期，油价大幅上涨。

　　杨鑫　中国国际金融股份有限公司